Investir en bourse au travers des BDC

Qu’est-ce qu’une BDC (Business Development Company) ?

Les Business Development Companies (BDC) sont des entreprises du secteur financier cotées sur les marchés US (sur le NYSE et Nasdaq). Elles ont été créées sous leur forme actuelle en 1980, pour stimuler l’économie américaine. Leur rôle est de fournir des prêts aux petites et moyennes entreprises américaines, ou de prendre des participations à leur capital afin de leur permettre de croitre.

En effet, suite à la « grande récession » de 2008/2009, les banques traditionnelles aux US ont plus de mal à intervenir sur ce marché, et les BDC sont donc pour les petites et moyennes entreprises américaines, une source de financement alternative aux banques traditionnelles.

Les BDC ont un capital fixe, et sont donc une sorte d’hybride entre une société cotée classique, et un CEF (plus de détails sur les CEF dans la page dédiée)

Elles ont 2 principales sources de revenus :

• Comme pour les banques traditionnelles, elles empruntent peu cher et prêtent plus cher.

• Elles peuvent revendre les parts de société qu’elles avaient prises quand l’entreprise s’est bien développée et que les parts valent plus cher.

Quelles sont les caractéristiques des BDC ?

Taxation et dividende :

Les BDC font partie des RICs (Regulated Investment Companies), ce qui leur permet d’échapper à l’impôt sur les sociétés. En contrepartie de ce statut fiscal, elles doivent redistribuer à leurs actionnaires au moins 90% de leurs bénéfices annuels imposables sous forme de dividendes.

Ce dividende est généralement versé trimestriellement, et parfois mensuellement.

En conséquence, les BDC affichent toujours de gros rendements qui tournent souvent autour des 10% ! Elles sont donc une très bonne source de revenu régulier, qui plus est avec un rendement élevé !

Contraintes sur les BDCs :

En plus de la contrainte de versement de dividende évoquée précédemment, les Business Development Companies doivent suivent d’autres règles prudentielles :

• • chaque ligne de leur portefeuille ne peut excéder 5 % du total des actifs

  • une BDC ne peut investir plus de 25 % de ses actifs dans les entreprises qu’elle contrôle, ou dans des entreprises exerçant le même métier

  • une BDC doit investir au moins 70 % de ses actifs dans des entreprises américaines privées ou publiques, dont la valeur marchande est inférieure à 250 millions de dollars américains.

En cas de non-respect d’une de ces règles, une BDC perdrait son statut de RIC, et devrait donc payer des impôts …

De plus, les BDC ne peuvent pas dépasser un ratio d’endettement de 1, donc ne peuvent emprunter plus que ce qu’elles ont en actif (ce qui constitue un endettement plus faible que celui des banques)

Comment choisir ses BDCs ?

Le nombre de Business Development Companies est relativement limité puisqu’il en existe une cinquantaine. Pour autant, toutes ne se valent pas, et il y a des bonnes et des mauvaises BDC.

De plus, de par leur business model (prêts à des petites et moyennes entreprises), les BDC sont par nature risquées.

Voici quelques critères qui vous aiderons à choisir :

Rentabilité et pérennité :

Comme pour les REITs, les paramètres de bilan (CA, Marge, ROI etc.) et autres ratios tels que PER, EV/EBITBA … que nous avons vu dans la partie choisir ses actions ne sont pas pertinents pour une Business Development Company.

Voici les indicateurs les plus pertinents pour évaluer la rentabilité d'une BDC :

• • Le TII (Total Investment Income) est l’équivalent  du Chiffre d’affaires pour une société standard. Il représente les revenus bruts du portefeuille d’investissements d’une BDC

  • Le NII (Net Investment Income) serait l’équivalent du Résultant Net. Il s’agit du TII moins toutes les charges de gestion opérationnelles. Il représente donc la profitabilité nette du portefeuille d’investissements d’une BDC. Idéalement il doit être croissant ou stable.

  • Le ratio NII/TII peut donc être interprété comme la marge nette d’une BDC. Plus il est élevé, et plus la BDC est rentable. Sélectionnez les BDCs avec un ratio atour de 60% (ou plus).

On a vu précédemment que les BDC doivent verser 90% de leurs bénéfice, le ratio Dividende/NII est donc toujours supérieur à 90%. Attention cependant à ce qu’il ne soit pas trop haut (proche ou supérieur à 100%), ce qui signifierait que le dividende n’est pas couvert, et donc qu’il pourrait être baissé prochainement !

Evolution de la NAV :

Tout comme les REIT et les CEF, les Business Development Companies ont une valeur d’actif Net (NAV = Net Asset Value), qui correspond à la valeur de leurs portefeuilles de dettes et de participations.

Cette NAV doit être en croissance, ou à minima stable sur le long terme. Dans le cas contraire, cela signifie qu’il y a destruction de valeur, et le cours de la BDC va suivre cette tendance et donc baisser également.

Comme pour les CEF, une BDC peut coter au-dessus de sa NAV (on parle de premium) ou en dessous (on parle de discount ou décote). Les bonnes BDCs cotent en général au-dessus de leur NAV.

Attention cependant à ne pas surpayer les bonnes BDC avec un premium trop important. Main Street Capital (MAIN) qui est probablement l'une des meilleures BDC, et sans doute la plus connue, cote fréquemment avec un premium de 60% ! Comme pour les CEFs, il peut être intéressant de regarder le premium ou décote moyen sur plusieurs années, et chercher à acheter une BDC quand elle cote sous sa moyenne.

Nature des actifs :

Une Business Development Company peut investir sur plusieurs types de dettes : de la dette senior sécurisée la moins rentable (mais la plus sûre), en passant par la dette subordonnée la plus risquée. Elle peut également comme on l'a vu précédemment, détenir des parts d’une entreprise.

Plus le pourcentage de dettes sécurisées (first-lien debt) est élevé, moins la BDC est risquée. Il faut donc essayer de privilégier celles ayant un pourcentage élevé.

D’autre part, comme les BDC empruntent à un certain taux pour prêter plus chère, elles sont sensibles à l’évolution des taux et ce :

• • pour leurs propres futurs emprunts.

  • pour les prêts qu’elles accorderont, et pour les prêts à taux variable.

Dans le cas d’une remontée des taux, leurs propres futurs emprunts leur couteront plus chers, et leurs charges de dette va croitre. Concernant les futurs prêts qu’ils accorderont, ou pour les prêts à taux variables déjà accordés, ils devraient rapporter plus. 

Il s’agit donc de mesurer l’écart entre les 2, mais d’une manière générale il faut mieux sélectionner les BDC :

• qui ont plus de lignes de crédits à taux fixes.

• qui ont en portefeuille beaucoup de prêts à taux variables

Le management :

Comme pour les REITs, les Business Development Companies peuvent avoir un management internalisé ou externalisé.

Il est toujours préférable de choisir un management interne car son coût est inférieur, et car ses intérêts sont alignés avec ceux des actionnaires.

Le management externe, lui, entrainera des coûts plus importants, et pourra surtout connaitre des conflits d’intérêts (exemple : chercher à faire croitre la taille du portefeuille et donc sa rémunération, quitte à ce que ces investissements ne soient pas les plus rentables).

Existe-t-il des ETFs de BDC ?

Nous avons vu dans la section dédiée aux ETF que ceux-ci offrent de nombreux avantages (diversification, frais faibles, performance du marché), et il est donc logique de s’intéresser aux ETFs de BDC,  puisqu’effectivement il en existe 3 qui leurs sont 100% dédiés:

• • VanEck Vectors BDC Income ETF (BIZD)

  • ETRACS MVIS Business Development Companies Index ETN (BDCZ)

  • Etracs Linked to the Wells Fargo Business Development Company Index ETN (BDCS)

Cependant, nous avons vu qu’il existe assez peu de BDC (une cinquantaine), et certaines ne sont pas de qualité. Ces ETFs vont donc intégrer une part non négligeable d’ETF de « mauvaises » qualité, et sous performent sur le long terme, les BDC de qualité. De plus, de par la différence de capitalisation entres les différentes BDC, certaines BDC sont surreprésentées (ex : ARCC représente 20% de l’index).

Le choix d’investir dans un ETF de BDC n’est donc pas un mauvais choix en soit, surtout si vous êtes néophyte et si vous ne voulez pas investiguer un minimum sur les BDC. Dans le cas contraire, vous aurez probablement un meilleur retour sur investissement en investissant sur les 4-5 meilleures BDC.

Exemple de BDC de qualité :

• MAIN STREE CAPITAL (MAIN) : Probablement la BDC considérée comme étant la mieux managée (management interne). La qualité se paie, et elle cote avec un gros premium (~ 60%). La part de prêts de premier rang est élevée (~70%).

Le dividende est relativement modeste par rapport à ces consœurs (~ 6-7%), mais il est sûr et payé mensuellement. Il n’est pas rare que MAIN paie un dividende exceptionnel en décembre quand l’année a été bonne. La NAV et le cours sont en perpétuelle croissance depuis la création du fonds.

• ARES CAPITAL (ARCC) : Ares Capital est la plus grande BDC au monde en terme de capitalisation boursière. Elle dispose d’une bonne diversification en terme de secteurs  (Software : 22 %, santé : 11%, les services : 9% et aucun autre secteur ne représente plus de 7 %). De plus, la part de prêts de premier rang est élevée (70%). Tous ces éléments confèrent une certaine robustesse pour cette BDC.

Le dividende est dans la moyenne (~10%) et le cours évolue autour de sa NAV (pas de gros premium ou discount). D’ailleurs la tendance d’évolution du cours et de la NAV est plutôt stable.

• Owl Rock Capital (ORCC) : ORCC est relativement nouvelle dans le monde des BDC (créée en 2019). Mais c’est déjà la 3e plus grosse BDC en terme de capitalisation. Son portefeuille est composé en grande partie de prêts de premier rang (~ 87%). Une de ses particularités est que 99% de ses investissements en dettes sont à taux variable, ce qui dans le contexte actuel de hausses de taux de la Réserve fédérale est très positif.

Le dividende est dans la moyenne (~10%), versé trimestriellement avec fréquemment un dividende exceptionnel versé en fin d’année.

• Capital Southwest Corp. (CSWC) : CSWC est managé en interne. Son track record est impressionnant avec une croissance du cours et de la NAV depuis de nombreuses années. Le dividende est versé trimestriellement et a connu de très nombreuses augmentations tout au long de l’histoire.

Son portefeuille est composé en grande partie de prêts de premier rang (~ 85%).

NB : Attention il ne s’agit en aucun cas d’une recommandation d’achat. Veuillez à faire vos propres investigations avant d’investir !

Conclusion : Avantages et inconvénients des BDCs

Nous l’avons vu les Business Developement Companies comportent plusieurs avantages, mais aussi des inconvénients. Voici une petite synthèse et nos recommandations:

Avantages :

• • Dividende élevé lié au fait que les BDC doivent reverser 90% de leurs bénéfices

  • Permet un accès (indirect) aux dettes et à la participation d’entreprises (difficilement accessible en direct)

  • Bonne liquidité, facilité d’accès, et pour le cout d’une simple action US

  • Possibilité d’acheter avec discount (prix de l’action inférieure à la NAV)

Inconvénients :

• • • De par la nature de le leurs investissements, les BDC sont relativement risquées (-> veillez à investir dans les BDC de qualité)

    • Les BDC sont sensibles à l’évolution des taux d’intérêts (-> en période de hausse des taux, privilégiez des BDC prêtant avec des taux flottants)

    • L’utilisation de levier peut amplifier les pertes en cas de marché baissier (mais aussi les gains en marché haussier)

De par la nature risquée des BDC, et même si leur rendement est particulièrement intéressant, et si les BDC doivent respecter un certain nombre de règles pour limiter leurs risques, nous recommandons de ne pas investir plus de 10 à 15% max de votre portefeuille dans les BDC.

A noter que les BDC émettent des preferred (voir la page les actions préferentielles) et des obligations (Senior Notes) communément appelées Baby Bonds qui sont moins volatiles et moins risquées que les BDC, tout en offrant un rendement très intéressant même si plus faible que celui des BDC. A titre d’information, à ce jour, aucune BDC n’a jamais failli au remboursement de son Baby bond ! Cela peut donc constituer un moyen intéressant d’investir dans les BDC.

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Sites sur les Business Development Companies :

Il existe assez peu de sites dédié aux BDC (surtout gratuits). Au mieux, il s’agit de pages dédiées au BDC sur des sites financiers plus globaux, et ils sont quasiment tous en langue anglaise.

• https://www.bdcinvestor.com/ : probablement le site le plus complet, avec des articles sur les BDC, des classements par capitalisation, évolution de prix ou de NAV ou par dividende …, listing de baby bonds émis par les BDC.

• https://cefdata.com/bdc/ : ce lien conduit à un tableau très complet comprenant toutes les BDCS. Vous y trouverez, le cours, la NAV (mise à jour chaque trimestre), le discount/premium, dividende, taux de levier, Pourcentage 1ers liens /2nd liens, taux de dette variable, évolution de la NAV (YTD, 1 an 3 ans) et évolution du cours (YTD, 1 an 3 ans), frais

• https://stockmarketmba.com/listofbdcs.php : Comme pour le site cefdata, vous pourrez accéder à un tableau avec toutes les BDC mais moins complet que le précédent. Vous pourrez en revanche accéder à une fiche pour chaque BDC, dans laquelle vous trouverez comme pour les CEF, de nombreux graphiques de cours avec ou sans dividende réinvesti, des infos sur le dividende …

• https://bdcreporter.com/ fournit des news et des analyses sur les BDC (l’accès aux tableaux comparatifs/classements est payant).

• https://www.bdcbuzz.com/ fournit lui aussi des news et des analyses sur les BDC, mais l’accès aux articles les plus complets est payant